近日，財政部在官網(wǎng)上再次通報了個別地方政府違法違規(guī)舉債的問題整改和問責處理情況，相關(guān)涉事官員受到黨內(nèi)嚴重警告和行政降級等處分。

　　1月份，財政部向五個地方政府及兩個部委發(fā)函，要求地方政府和部委配合，問責違規(guī)舉債問題；2月下旬，財政部相關(guān)負責人以答記者問的形式透露：對違法違規(guī)舉債擔保行為，“發(fā)現(xiàn)一起、查處一起、一律問責到人”。

　　財政部的“動真格”，給了市場一個更明確的信號，即引導市場更加關(guān)注城投公司的財務狀況，而非其背后的政府信用。這也意味著，近5萬億元的存量城投債估值面臨分化和調(diào)整的壓力。

　　“影響可能也僅限于估值分化，應該不會出現(xiàn)諸多城投公司發(fā)不了債的情況?！北本┠橙坦淌詹繕I(yè)務人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，財政部近期發(fā)力，是對2014年底國務院發(fā)布43號文相關(guān)要求的落實，但“主要集中在非標，可能很多非標產(chǎn)品會被卡掉；債券這種標準化產(chǎn)品，發(fā)行肯定是沒問題的，無非投資者買不買?！?/p>

　　規(guī)范舉措長期利好城投債 

　　市場普遍認為，財政部“發(fā)怒”意味著政府債務管理的趨嚴，對城投債的影響頗為負面。

　　但光大證券(14.820, 0.01, 0.07%)首席固收分析師張旭卻持相反意見：“財政部核查地方政府違法違規(guī)舉債擔保，對城投公司不但短期內(nèi)不會影響到城投債券的資質(zhì)，而且還會在中長期利好城投債券?！?/p>

　　張旭分析稱，本次核查的重點是“政府舉債方式”和“政府擔保行為”。其中，“政府舉債方式”的問題可以理解為“政府用了不屬于政府債務的錢”，這件事對政府的影響大，但不直接影響城投公司自己的企業(yè)債務融資，因此對城投公司并無直接影響；同時，在國家發(fā)改委和NAFMII（中國銀行(3.500, -0.01, -0.28%)間市場交易商協(xié)會）的嚴格管理下，債券融資行為明顯較其余融資方式規(guī)范，因此并不涉及“政府擔保行為”的問題。

　　“本次核查出的問題大部分發(fā)生于2015年，目前地方政府舉債方式和擔保行為已經(jīng)較該段時間規(guī)范了許多，因此不會對現(xiàn)行做法形成明顯沖擊。進一步說，對‘政府舉債方式’和‘政府擔保行為’的規(guī)范有利于控制債務風險，并在中長期利好城投債券?！睆埿穹Q。

　　“2015年以前發(fā)行的城投債，財政出擔保函的情況比較多一些；2015年以后的，還有地方政府提供擔保函的已是極少數(shù)?！北本┠橙坦淌詹繕I(yè)務人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

　　盡管不會形成較大沖擊，但城投債的進一步分化，卻不可避免。投資者也在以他們的方式，對分化過程中信用“滑落”的債券，用腳投票。

　　“有些明顯帶有經(jīng)營性質(zhì)的公司，被我們踢出去了。”華南某銀行交易人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，若城投債發(fā)行人“公益性主營業(yè)務不多，營利性業(yè)務占得太多”，則從其投資組合中剔除。

　　“主營業(yè)務是產(chǎn)業(yè)園區(qū)運營、物業(yè)管理收物業(yè)費等，按我們的標準，就算假城投；賣房子的，就更不算了。”該交易人士說。

　　交易所城投債或?qū)⒋蠓s 

　　2015年起，以交易所公司債、發(fā)改委企業(yè)債為代表的城投債品種，在各自主管部門降低發(fā)債門檻的政策驅(qū)動下，迎來較快發(fā)展。

　　中債資信近期研報顯示，2016年全國城投債券發(fā)行量創(chuàng)歷史新高，共發(fā)行1804只城投債，總規(guī)模達1.74萬億元，相應地，存量規(guī)模也大幅上升至4.6萬億元的新高。

　　從各債券品種來看，交易所公司債2016年異軍突起，成為當年發(fā)行規(guī)模最大的品種，占當年發(fā)行量的31.88%，全年共有551只交易所城投債發(fā)行，發(fā)行規(guī)模高達5532.00億元，相比2015年的166只、和1851.20億元可謂“暴增”。企業(yè)債及PPN緊隨其后。

　　中債資信預測，2017年，預計城投債券的發(fā)行政策仍將延續(xù)“相對寬松”的態(tài)勢，城投企業(yè)的融資需求亦將與2016年基本持平，因此城投企業(yè)債券融資規(guī)模仍將較大，但受益于地方政府基建資金支持的增加，債券發(fā)行規(guī)模將難超2016年。

　　“但現(xiàn)在交易所已經(jīng)大幅收緊地產(chǎn)公司、城投平臺的債券發(fā)行。假如城投債的需求依舊強烈，那應該會轉(zhuǎn)移到企業(yè)債和交易商協(xié)會的產(chǎn)品上，甚至到海外發(fā)債上?！鼻笆霰本┤坦淌詹咳耸繉?1世紀經(jīng)濟報道記者表示，交易所市場上的城投債，2017年會大幅萎縮。

　　不以行政級別論平臺 

　　眼下，城投平臺信用分化還在持續(xù)，投資者對如何判斷城投債投資價值，頗為關(guān)注。

　　目前市場上存在兩種結(jié)論相反的主流觀點：一種觀點認為，2014年底前形成的存量城投債尚被認定為政府債務，而之后新發(fā)的城投債則不再由財政資金作為償債來源，亦不再由政府提供直接或間接的擔保增信，因此城投債的投資價值取決于城投公司自身信用面，投資邏輯也主要以城投公司的經(jīng)營、財務狀況為中心；另一種觀點則認為，城投公司與地方政府之間并沒有完成事實上的“隔離”，地方政府不僅仍是城投公司的重要股東（甚至是實際控制人），而且還是重要客戶、重要收入來源（提供代建工程收入等）。

　　鵬元資信評估有限公司研究發(fā)展部研究員袁荃荃認為，目前城投公司與地方政府之間仍存在著諸多利益的關(guān)聯(lián)，城投公司的償債保障很大程度上受到地方政府財力的影響，因此當前城投債的投資決策仍然要首先基于對地方政府財力的判斷。

　　其認為，除了需要從財務數(shù)據(jù)的角度，對地方政府財力進行多維度的判斷外，還需要從行政級別和財政體制進行解析，而后者較難從發(fā)行文件、評級報告中直接獲悉。同時，由于財政體制對經(jīng)濟實力和地方財力會產(chǎn)生極大影響，因此財權(quán)的獨立程度決定了投資者在對城投債投資價值進行分析時，是否應考察上級政府財力狀況。

　　眼下，依舊有不少投資者簡單地認為，行政級別越高，城投平臺資質(zhì)就越好。

　　但聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理李奇霖提醒稱，通過轉(zhuǎn)型為企業(yè)創(chuàng)造新的經(jīng)營活力，區(qū)級城投并不一定弱，單純以行政級別論城投優(yōu)劣，已經(jīng)不是最優(yōu)法則。