長榮股份：新市場拓展打開公司未來成長空間
公司設(shè)備在社會包裝市場與國外市場拓展順利，主營業(yè)務(wù)收入保持快速增長。公司營業(yè)收入3.11億元，同比增長24.97%。分產(chǎn)品來看燙金機(jī)收入1.84億元，同比增加28.1%，模切機(jī)收入8717萬元，同比減少1.88%，糊盒機(jī)收入2778萬元，同比增加162.7%。
1)國內(nèi)市場上，公司繼續(xù)向酒類、醫(yī)藥、化妝品等社會包裝印刷市場拓展。公司在社會包裝領(lǐng)域的銷售占比已經(jīng)從2007年的34%提高至目前的60%左右，煙草領(lǐng)域銷售占比降至40%左右。社會包裝領(lǐng)域高端自動化印后設(shè)備對低端半自動設(shè)備的替代空間依然很大，預(yù)計(jì)未來幾年公司在社會包裝領(lǐng)域的收入增速可以保持25%-30%，到2015年，公司在社會包裝領(lǐng)域的銷售占比將提升至70%左右。
2)國外銷售與服務(wù)渠道逐漸完善，借力德魯巴展，出口市場快速增長。公司上半年出口收入3555萬元，同比增長21.64%，出口收入占總收入的11.4%。5月份公司參加了被譽(yù)為印刷奧運(yùn)會的“德國德魯巴印刷及紙業(yè)博覽會”，會上公司展出了雙機(jī)組燙金模切清廢機(jī)MK21060STE，自動全清廢模切機(jī)MK1060ER，單張紙檢品機(jī)MK420Q三臺設(shè)備，共吸引萬余名參觀者，銷售目標(biāo)順利完成。 預(yù)計(jì)僅上半年獲得的出口訂單就可達(dá)到出口翻番的目標(biāo)，公司出口產(chǎn)品的生產(chǎn)周期一般3-6個月，因此德魯巴展后獲得的出口訂單將主要在下半年貢獻(xiàn)業(yè)績，全年公司出口收入占比有望提高至17%左右。美國、日本等國外印后設(shè)備市場空間巨大，公司產(chǎn)品較國外競爭對手具有明顯的性價比優(yōu)勢，在銷售與服務(wù)渠道完善后，未來幾年出口市場將保持持續(xù)快速增長，預(yù)計(jì)2015年公司出口收入占比將提高至約30%。
3)檢品機(jī)、數(shù)字印刷設(shè)備等新產(chǎn)品不斷推出，為公司提供新的業(yè)績增長點(diǎn)。公司于2009年開發(fā)成功檢品機(jī)，已累計(jì)銷售30多臺，僅上半年已經(jīng)銷售10余臺，銷售收入達(dá)1198萬元，推動糊盒機(jī)類產(chǎn)品收入同比大幅增長162.7%。檢品機(jī)主要用于對印刷品圖案進(jìn)行自動掃描檢測和分揀，可以節(jié)省大量人工，同時提高檢驗(yàn)精度，將是降低勞動力成本和提升生產(chǎn)效率的主要受益者。 另外長榮股份從2010年開始研制數(shù)字印刷設(shè)備，目前已經(jīng)向客戶交付3臺，在產(chǎn)3臺。首批投產(chǎn)為黑白數(shù)碼噴墨印刷機(jī)，目前主要用于醫(yī)藥的藥品監(jiān)管碼。數(shù)字印刷設(shè)備是印刷設(shè)備的未來發(fā)展方向，我國數(shù)碼印刷機(jī)主要使用惠普、佳能、柯達(dá)等國外品牌，2011年進(jìn)口金額達(dá)2.3 億美元。目前國內(nèi)尚處于發(fā)展初期，北大方正、特新、豹馳和上海紫光、長榮股份等都推出了數(shù)字印刷機(jī)。預(yù)計(jì)一兩年后數(shù)字印刷機(jī)將成為公司業(yè)績的重要增長點(diǎn)。
公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級，盈利能力不斷提高。上半年公司毛利率51.2%，比去年同期提高2.8個百分點(diǎn)。
1)傳統(tǒng)模燙機(jī)、模切機(jī)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級，雙機(jī)組燙金模切清廢機(jī)、自動全清廢模切機(jī)等高端產(chǎn)品銷售占比不斷提高，推動毛利率提升。公司新產(chǎn)品毛利率一般在60%以上，但是新產(chǎn)品推廣需要得到客戶認(rèn)可與適應(yīng)，一般需要1-2年的推廣期，公司雙機(jī)組燙金模切機(jī)、全清廢模切機(jī)等產(chǎn)品已經(jīng)經(jīng)歷了兩年的市場推廣，逐漸得到了客戶認(rèn)可，銷售占比逐漸提高。
2)出口產(chǎn)品毛利率大幅提高，拉升整體毛利率。上半年公司出口產(chǎn)品毛利率高達(dá)71.78%，比去年同期提高11個百分點(diǎn)，比國內(nèi)產(chǎn)品毛利率48.55%高出23.2個百分點(diǎn)。出口收入占比提升將有助于拉升整體毛利水平。
3)檢品機(jī)毛利率較高，拉動糊盒機(jī)類產(chǎn)品毛利率由25.4%提升至46.7%，提高21.3個百分點(diǎn)。本期糊盒機(jī)毛利大幅增長的主要原因是糊盒機(jī)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生了一定的變化，歸屬于糊盒機(jī)大類的檢品機(jī)本期銷售達(dá)1198萬元，該產(chǎn)品較傳統(tǒng)的糊盒機(jī)產(chǎn)品毛利高所致。
新產(chǎn)品研發(fā)與市場營銷提高了公司期間費(fèi)用率。上半年公司管理費(fèi)用3318萬元較上年同期增長了52.50%，管理費(fèi)用率10.66%，管理費(fèi)用率較去年同期上升1.92個百分點(diǎn)。管理費(fèi)用增加主要是研發(fā)項(xiàng)目試制完成，其相應(yīng)的試制費(fèi)用計(jì)入研發(fā)費(fèi)用所致。上半年公司銷售費(fèi)用1687萬元，同比增加19.5%，銷售費(fèi)用率5.42%，比去年同期小幅下降0.2個百分點(diǎn)。公司銷售費(fèi)用增加的主要原因是銷售收入增加及加強(qiáng)了參加展會等市場營銷。
發(fā)揮上市后資金優(yōu)勢，增加營運(yùn)資金助力市場開拓。
公司應(yīng)收票據(jù)5982萬元，較年初增長了65.69%，較1季度末增長13.2%。應(yīng)收賬款1.21億元，較年初增長了70.54%，較1季度末增長2.2%。應(yīng)收票據(jù)與應(yīng)收賬款增加主要有三個方面原因，一是跟隨銷售收入增長；二是結(jié)算方式轉(zhuǎn)變，國內(nèi)部分客戶支付的貨款以銀行承兌匯票結(jié)算，出口產(chǎn)品采用遠(yuǎn)期信用證結(jié)算方式，導(dǎo)致應(yīng)收票據(jù)與應(yīng)收賬款有所增加；三是受宏觀經(jīng)濟(jì)狀況影響，部分客戶資金較為緊張，為了推動市場開拓，搶占市場份額，公司發(fā)揮貨幣資金充足的優(yōu)勢，在嚴(yán)格考核客戶經(jīng)營與信用狀況的基礎(chǔ)上，放寬了部分優(yōu)質(zhì)客戶的預(yù)付款、提貨交款等付款條件。目前公司已經(jīng)投入了1億元超募資金永久補(bǔ)充流動資金，1億元超募資金暫時補(bǔ)充流動資金，尚有2.86億元超募資金，貨幣資金充足。 公司存貨2.04億元，較年初減少2%。分項(xiàng)來看，原材料與在產(chǎn)品較年初有所減少，而庫存商品較年初增加1339萬元。公司存貨變化的主要原因是去年募投項(xiàng)目剛剛投產(chǎn)，新老生產(chǎn)線之間相應(yīng)的管理和資源配套措施未能完全跟進(jìn)，為優(yōu)先保證生產(chǎn)效率，增加了原材料備貨。今年公司對內(nèi)部資源進(jìn)行了重新調(diào)配整合，進(jìn)一步加強(qiáng)生產(chǎn)管理，因此在銷售擴(kuò)張的同時原材料等庫存卻略有減少。
二季度賬款回收增加，但購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金也大幅增加，導(dǎo)致上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流依然為負(fù)。上半年公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為3億元，與營業(yè)收入的比值為96.7%，較去年同期86.3%有所改善。其中二季度銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為1.98億元，與二季度營業(yè)收入的比值為121.1%，賬款回收明顯增加。
上半年公司購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金2.42億元，較去年同期大幅增加7165.6萬元，同比增長42.1%，受此影響公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-754.76萬元。預(yù)計(jì)下半年公司賬款回收狀況將進(jìn)一步改善，經(jīng)營性現(xiàn)金流出增速將減緩，經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況將逐漸改善。
我們提高對公司的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2012-2014 年每股收益分別為1.50元、1.90 元和2.45元，對應(yīng)2012年P(guān)E 為17.55倍，PB 為3.0倍。我們看好公司在國外市場的拓展及在數(shù)字印刷設(shè)備領(lǐng)域的擴(kuò)張，新市場拓展將打開公司的未來成長空間，維持公司“增持”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢影響下游印包企業(yè)設(shè)備投資需求；應(yīng)收賬款大幅增加導(dǎo)致現(xiàn)金流減少的風(fēng)險。
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