五糧液：短期業(yè)績(jī)無(wú)憂 長(zhǎng)期持續(xù)改善
近期發(fā)貨正常且有巨額預(yù)收賬款保障，短期業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)確定性強(qiáng)。渠道調(diào)研顯示公司在7 月份一度缺貨供應(yīng)，據(jù)我們了解，“控量”假象與成品酒包裝產(chǎn)能沒(méi)跟上有關(guān)，8 月份至今正常發(fā)貨，目前仍欠經(jīng)銷(xiāo)商1~2 個(gè)月的貨，預(yù)計(jì)對(duì)三季度及全年業(yè)績(jī)影響不大。對(duì)于高端白酒的終端，公司認(rèn)為沒(méi)有太大壓力，五糧液仍是供不應(yīng)求，從渠道來(lái)看中秋旺季拉動(dòng)五糧液一批價(jià)回升至730 元(前期低點(diǎn)700 元).
半年報(bào)顯示公司預(yù)收款尚達(dá)74.8 億(一季度末的77.9 億)，我們終端調(diào)研發(fā)現(xiàn)目前經(jīng)銷(xiāo)商仍正常打款，預(yù)收款的高企，有利于保障全年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，我們測(cè)算釋放6 億元對(duì)應(yīng)EPS 為0.1 元(6×85%(高檔酒毛利率)×(1-25%)/37.96=0.1 元).
營(yíng)銷(xiāo)體制改革正穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)或見(jiàn)方案得以落實(shí)。對(duì)于股份公司500 億的十二五銷(xiāo)售目標(biāo)，公司認(rèn)為要通過(guò)結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)方式轉(zhuǎn)變才能實(shí)現(xiàn)，體制要隨之變動(dòng)，體制變動(dòng)要涉及方方面面利益的調(diào)整，關(guān)鍵是人，因此調(diào)整很審慎，要穩(wěn)步推進(jìn)。
酒類(lèi)主業(yè)的營(yíng)銷(xiāo)體制改革是重點(diǎn)。股份公司過(guò)去是片區(qū)制，現(xiàn)在是品牌制，現(xiàn)在的體制離市場(chǎng)比較遠(yuǎn)，改革要更進(jìn)一步貼近市場(chǎng)，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。公司年內(nèi)要建立三大營(yíng)銷(xiāo)公司，在過(guò)去華東營(yíng)銷(xiāo)中心的基礎(chǔ)上強(qiáng)化，從營(yíng)銷(xiāo)中心的形式向公司制轉(zhuǎn)變。
期待公司加速資本運(yùn)作，整合白酒行業(yè)。收購(gòu)兼并的議題公司已經(jīng)跟省市領(lǐng)導(dǎo)進(jìn)行了充分溝通，并獲得了支持。最近很多資本都在收購(gòu)白酒企業(yè)，這也說(shuō)明了未來(lái)整合是發(fā)展之路。預(yù)計(jì)未來(lái)白酒必將走向整合之路，上千家白酒企業(yè)分享行業(yè)蛋糕的情況不會(huì)出現(xiàn)。公司介入白酒行業(yè)整合的優(yōu)勢(shì)：1)資金；2)香型，濃香型是主流，公司有業(yè)內(nèi)最好的濃香型白酒企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)；3)公司是濃香型老大。公司正在積極論證并購(gòu)事項(xiàng)，資本運(yùn)作加速是值得期待的。
強(qiáng)化分紅政策提振長(zhǎng)期價(jià)值。隨著公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓給五糧液集團(tuán)逐步落實(shí)，未來(lái)公司治理進(jìn)一步改善，分紅率有望提升，假設(shè)分紅率為50%(去年是30%)，按全年2.31 的市場(chǎng)一直預(yù)期盈利預(yù)測(cè)計(jì)算，當(dāng)前預(yù)期股息收益率達(dá)3.5%，價(jià)值凸顯。
維持“強(qiáng)烈推薦”。12/13/14 年EPS 預(yù)測(cè)為2.32/2.97/3.75 元，持續(xù)“強(qiáng)烈推薦”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行、政務(wù)消費(fèi)受限制、中價(jià)位酒競(jìng)爭(zhēng)激烈。
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