境內(nèi)外人民幣遠(yuǎn)期匯率趨近利率平價(jià)
近一段時(shí)期以來，境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場(chǎng)美元升水幅度顯著擴(kuò)大。10月11日，境內(nèi)銀行間遠(yuǎn)期市場(chǎng)(CNY DF)和香港可交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)(CNH DF)1年期報(bào)價(jià)美元分別升水 1580個(gè)和1418個(gè)基點(diǎn)，較7月末分別上升600個(gè)和455個(gè)基點(diǎn)。這種變化是當(dāng)前人民幣緊、美元松的本外幣利差結(jié)果，反映出境內(nèi)外人民幣遠(yuǎn)期匯率趨近利率平價(jià)。
根據(jù)利率平價(jià)(Interest Rate Parity)，兩種貨幣之間的遠(yuǎn)期匯率由利差決定，高息貨幣遠(yuǎn)期貼水(貶值)，低息貨幣遠(yuǎn)期升水(升值)。
境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場(chǎng)美元升貼水率趨近本外幣利差。以外匯市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的真實(shí)價(jià)格檢驗(yàn)上述等式可以發(fā)現(xiàn)(見圖1)，境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場(chǎng)美元升貼水率走勢(shì)正趨近本外幣利差水平，其中境內(nèi)市場(chǎng)已基本一致。境內(nèi)美元貨幣市場(chǎng)定價(jià)通常以Libor為基礎(chǔ)加減點(diǎn)差，貨幣經(jīng)紀(jì)公司的報(bào)價(jià)顯示目前點(diǎn)差微小，10月11日6個(gè)月期限點(diǎn)差為27個(gè)基點(diǎn)。而境外人民幣貨幣市場(chǎng)的利率水平仍明顯低于境內(nèi)，10月11日6個(gè)月期限的境內(nèi)外利差為80個(gè)基點(diǎn)。因此，Shibor-Libor可以基本反映境內(nèi)的本外幣利差水平，但高估了境外的利差水平。這意味著圖1中境外實(shí)際的本外幣利差曲線應(yīng)下移，CNH市場(chǎng)遠(yuǎn)期美元升水率的缺口收窄，正說明境外人民幣遠(yuǎn)期匯率也趨近利率平價(jià)。
美元流動(dòng)性寬松是本外幣利差收窄的主要原因。以6個(gè)月期限利率為例(見圖2)，今年7月份以來人民幣Shibor累計(jì)下降33個(gè)基點(diǎn)，降幅為7.5%，而美元Libor累計(jì)下降13個(gè)基點(diǎn)，降幅為17.2%，本外幣利差擴(kuò)大，顯示美元流動(dòng)性相對(duì)人民幣更趨寬松。這種變化有三個(gè)方面的基本原因：一是美聯(lián)儲(chǔ)QE3推動(dòng)全球美元流動(dòng)性進(jìn)一步寬松，美元利率持續(xù)走低；二是人民幣匯率預(yù)期變化影響境內(nèi)企業(yè)的美元存貸款行為，貸款減、存款增推動(dòng)境內(nèi)美元流動(dòng)性轉(zhuǎn)向?qū)捤桑蝗茄胄幸阅婊刭彏橹鞯墓_市場(chǎng)操作對(duì)人民幣中長(zhǎng)期流動(dòng)性的緩解作用有限，人民幣利率難以持續(xù)、顯著走低。人民幣緊、美元松的貨幣市場(chǎng)狀況，引導(dǎo)外匯市場(chǎng)上即期賣匯、遠(yuǎn)期買匯的外匯掉期融資性交易增多，從而推動(dòng)即期美元走弱(交易價(jià)轉(zhuǎn)向中間價(jià)升值區(qū)間)、遠(yuǎn)期美元走強(qiáng)(美元升水?dāng)U大)。(賈寧 劉翔)
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