二季度公開(kāi)市場(chǎng)流動(dòng)性或延續(xù)穩(wěn)中偏松格局
一季度，伴隨央行重啟正回購(gòu)、公開(kāi)市場(chǎng)持續(xù)凈回籠以及銀監(jiān)會(huì)強(qiáng)化銀行理財(cái)監(jiān)管等一系列事件的發(fā)生，市場(chǎng)上的資金面預(yù)期經(jīng)受了一場(chǎng)由過(guò)度樂(lè)觀回到中性甚至偏向悲觀的轉(zhuǎn)變。不過(guò)，三月末資金面平穩(wěn)度過(guò)季末沖擊且波動(dòng)幅度小于往年，反映出貨幣政策并未實(shí)質(zhì)性收緊。展望二季度，弱通脹與弱復(fù)蘇形成的基本面組合，決定了貨幣政策仍缺乏繼續(xù)收緊的基礎(chǔ)，而公開(kāi)市場(chǎng)到期資金增加和外匯占款有望持續(xù)恢復(fù)性增長(zhǎng)，則給流動(dòng)性帶來(lái)了繼續(xù)改善的空間，資金面或延續(xù)穩(wěn)中偏松格局。
回顧一季度，雖然央行重啟正回購(gòu)操作、持續(xù)凈回籠在公開(kāi)市場(chǎng)工具的運(yùn)用上發(fā)出了明確的轉(zhuǎn)向信號(hào)，但這只能說(shuō)明當(dāng)局無(wú)意讓此前已經(jīng)持續(xù)好于預(yù)期的流動(dòng)性再次走向泛濫，而并不代表著整體貨幣政策的收緊，其主要目的還是為了對(duì)沖年初以來(lái)外匯占款井噴所引發(fā)的基礎(chǔ)貨幣被動(dòng)投放。而且公開(kāi)市場(chǎng)利率的長(zhǎng)期持穩(wěn)，更是彰顯出央行維護(hù)貨幣市場(chǎng)利率穩(wěn)定、保障流動(dòng)性合理適度的政策取向。事實(shí)上，一季度除春節(jié)前季節(jié)性收緊外，市場(chǎng)資金面總體表現(xiàn)為相對(duì)寬松狀態(tài)。這一點(diǎn)，從銀行間市場(chǎng)資金面在季末考驗(yàn)下波瀾不驚、貨幣市場(chǎng)利率波幅遠(yuǎn)小于往年同期即可得到印證。
經(jīng)濟(jì)和通脹形勢(shì)，始終是管理者制定貨幣政策的終極考量。從經(jīng)濟(jì)情況看，3月份PMI指數(shù)反彈力度小于往年同期，顯示一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低于預(yù)期的可能性較大。而前期監(jiān)管當(dāng)局收緊平臺(tái)融資渠道、房地產(chǎn)調(diào)控政策仍在加碼，以及最近爆發(fā)的禽流感，都在不同程度上加劇了市場(chǎng)對(duì)于中短期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擔(dān)憂。從通脹情況看，3月份CPI同比增幅小于預(yù)期，而考慮到國(guó)際大宗商品價(jià)格連續(xù)下滑、國(guó)內(nèi)生豬存欄量維持在高位水平，以及生產(chǎn)資料價(jià)格因多數(shù)行業(yè)結(jié)構(gòu)性“產(chǎn)能過(guò)?！倍椎y漲，未來(lái)一、兩個(gè)季度總體通脹壓力仍然不大。目前機(jī)構(gòu)普遍預(yù)計(jì)4-6月CPI的月度漲幅都不會(huì)超過(guò)3%。
可以預(yù)期，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)未見(jiàn)明顯起色，通脹壓力不大的情況下，貿(mào)然收緊流動(dòng)性所面臨的風(fēng)險(xiǎn)較大。因此，預(yù)計(jì)二季度貨幣政策有望維持一季度的整體調(diào)控力度，以繼續(xù)保持流動(dòng)性的適度寬松，從而達(dá)到切實(shí)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)。而考慮到約束理財(cái)、規(guī)范平臺(tái)融資需要一個(gè)比較平穩(wěn)的貨幣環(huán)境，以防止發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)，短期內(nèi)貨幣政策更是缺乏收緊的理由。
值得一提的是，對(duì)于銀行理財(cái)監(jiān)管給社會(huì)融資總量帶來(lái)的影響，目前也不宜過(guò)分夸大。一方面，理財(cái)產(chǎn)品融資渠道收緊的同時(shí)，債券市場(chǎng)融資大門進(jìn)一步向企業(yè)敞開(kāi)，今年一季度信用債發(fā)行規(guī)模創(chuàng)下歷史同期新高就是例證；另一方面，近年來(lái)隨著管理層調(diào)控經(jīng)驗(yàn)日益豐富，貨幣政策總量調(diào)控的彈性和靈活性都明顯上升，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要的情況下，保持融資總量的適度、穩(wěn)定增長(zhǎng)并非不可能完成的任務(wù)。
如果說(shuō)，通脹與復(fù)蘇形成的基本面組合決定了貨幣政策不會(huì)收緊，那么，公開(kāi)市場(chǎng)到期資金增長(zhǎng)背景下的外匯占款持續(xù)恢復(fù)性改善，則給二季度市場(chǎng)資金面帶來(lái)了更多想象空間。
進(jìn)入二季度，一季度持續(xù)缺席的央票到期資金終于重現(xiàn)公開(kāi)市場(chǎng)，加上春節(jié)后開(kāi)展的正回購(gòu)也將陸續(xù)到期，公開(kāi)市場(chǎng)將迎來(lái)久違的到期資金集中釋放。據(jù)統(tǒng)計(jì)，4-6月份公開(kāi)市場(chǎng)每月由到期資金帶來(lái)的流動(dòng)性投放超過(guò)2000億元。與此同時(shí)，去年12月以來(lái)的外匯占款增長(zhǎng)仍有望延續(xù)。分析人士指出，盡管1月份的爆發(fā)式增長(zhǎng)不可持續(xù)，但凈出口的穩(wěn)定增長(zhǎng)仍將使2013年外匯占款高于2012年全年水平，估計(jì)二季度外匯占款的總規(guī)模可能在5000億元人民幣左右。退一步講，即便二季度外匯占款持續(xù)增長(zhǎng)的局面不再延續(xù)，央行依然可以在外匯市場(chǎng)上買入前期商業(yè)銀行積累的美元頭寸，加大資金投放力度，形成公開(kāi)市場(chǎng)操作之外基礎(chǔ)貨幣的又一投放來(lái)源。
當(dāng)然，就二季度銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性而言，有兩個(gè)節(jié)點(diǎn)無(wú)法忽略。一是4、5月份由于企業(yè)所得稅清繳，財(cái)政存款通常會(huì)出現(xiàn)較大規(guī)模增長(zhǎng)，成為流動(dòng)性“抽水機(jī)”；二是6月末的商業(yè)銀行半年考核也將再次考驗(yàn)資金面。不過(guò)，這些僅構(gòu)成資金面的短期干擾，鑒于貨幣政策“穩(wěn)”字當(dāng)頭，而且央行公開(kāi)市場(chǎng)精準(zhǔn)調(diào)控能力顯著提升，市場(chǎng)資金面仍有望好于預(yù)期，貨幣市場(chǎng)利率出現(xiàn)大幅波動(dòng)幅度的概率不大。
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